Les résultats mitigés de l’arbitrage financier

Les actionnaires pratiquant l’arbitrage financier bénéficient d’une légitimité certaine du fait de leur qualité même d’actionnaire. On peut, avant même de démontrer qu’ils ne correspondent pas au rôle souhaité par le législateur, s’interroger sur les résultats de l’arbitrage financier dans les offres publiques, notamment en le comparant à l’activisme. L’activisme actionnarial a fait la preuve de son efficacité en démontrant sa capacité à créer de la valeur pour la collectivité des actionnaires, tout particulièrement dans les situations d’offres publiques. On peut estimer que son rôle est positif, notamment quand on rajoute la parfaite adéquation entre la place de l’actionnaire activiste à celle qui est dévolue à l’actionnaire dans les offres publiques (A). A l’inverse, le résultat est moins clair pour l’arbitrage financier. Les retours financiers générés ne sont pas forcémment positifs, et peuvent même apparaître décevants, l’influence de cet arbitrage sur le prix de l’offre n’étant pas certaine. En revanche, il apparaît clairement que ce comportement a une influence déterminante sur le mécanisme et surtout le résultat de l’offre publique (B). Les sciences économiques n’ont pas réussi à déterminer avec certitude que l’activisme actionnarial est de nature à créer de la valeur actionnariale. Elles offrent cependant un bilan plutôt positif de l’activisme en la matière (1). Ce comportement, en période d’offre publique, correspond parfaitement à la place de l’actionnaire tel que nous l’avons précédemment décrite dans les offres publiques (2). Le bilan de l’activisme actionnarial est donc plutôt positif, notamment par rapport à l’arbitrage.

De nombreuses études ont été réalisées708 sur la valeur réellement créée suite à des campagnes activistes menées par des actionnaires, et notamment des hedge funds. La conclusion de l’auteur est que ces stratégies ne conduisent pas à une création de contrôle exercée par les fonds, des auteurs ont trouvé qu’elle permettait d’améliorer la création de valeur. Ils obligent les dirigeants à améliorer la gestion de la société. D’autres chercheurs soutiennent à l’inverse l’idée que l’action de l’activisme actionnarial vient perturber les dirigeants et a des effets négatifs sur la société. Ces actionnaires n’ont pas les compétences nécessaires pour diriger la société de manière efficiente et ont des objectifs de court terme au détriment des gains à long terme de la société. Enfin, d’autres chercheurs estiment que les fonds n’ont, en pratique, aucun effet significatif sur la création de valeur de la société. Ces études estiment que l’activisme actionnarial serait inefficace car il n’a, in fine, que peu d’effet sur les sociétés visées. pouvant mener à une offre publique. Selon la théorie du market for corporate control713, les dirigeants de sociétés cotées sont poussés à gérer la société de la meilleure manière possible étant donné qu’ils sont sous la menace d’une prise de contrôle hostile. Si la société n’est pas gérée correctement cela viendra créer un différentiel de valorisation entre sa valeur sur le marché et ce qui pourrait être sa valeur avec une gestion plus efficace. Si le différentiel est suffisamment important et qu’une offre publique est rentable pour un tiers, en théorie, la société changera alors de propriétaire.

Dans l’étude, les auteurs estiment que l’activisme ne conduit pas nécessairement à un meilleur fonctionnement du market for corporate control714. Ils ne relèvent une réelle différence que pour les sociétés qui étaient particulièrement mal gérées. Cependant, pour les autres sociétés, il n’est pas possible de conclure que les actionnaires activistes jouent un rôle particulier qui viendrait augmenter l’efficience du market for corporate control, contrairement à ce qui est généralement affirmé. Les actionnaires activistes ne contrôleraient donc pas tous les dirigeants avec la même intensité. Les auteurs estiment que ces fonds n’auraient pas la capacité d’identifier les dirigeants gérant recherches examinant l’effet disciplinaire suppose du market for corporate control sur des equips dirigeantes inefficacies. Notre analyse des relations entre la performance des société et les changements de dirigeatns et administrateurs dans trios groups de societies – celles visées par des raiders, leur plus proche concurrentes, et un groupe de contrôle normal – ne permit pas forcémment de vérifier cette hypothèse. Les seules preuves de discipline par le marché sur des sociétés cibles et leurs concurrentes concernaient celles avec une réelle histoire de faible performance. De manière intéressante, l’activité d’offre publique concernait à la fois les dirigeants et administrateurs des sociétés. Nous examinons les implications de ces resultants pour notre comprehension du processus de contrôle des entreprises en particulier et la théorie de l’agence en général”. 2007, abstract: “Nous examinons les retours des actions à long-terme autour d’une période d’activisme d’un hedge fund dans une approche comprehensive des 13D filings par portefeuille d’investisseurs entre 1993 et 2006. Les retours sur investissement suite à l’activisme des investisseurs sont élevés pour l’ensemble des cibles qui sont acquises par la suite, mais reste proche de zéro pour les sociéts qui restent indépendantes un an après la demande initiale de l’activiste. L’annonce des retours montre les mêmes résultats. Les sociétés qui sont vises par des activists ont plus de chance d’être acquises que celles dans l’échantillon de contrôle. Nous affirmons que la combinaison des horizons d’investissement de court terme des hedge funds et leur large participation dans les sociétés cibles font des opérations d’acquisition la seule option attractive.